Lovgivningen vedrørende overtagelsestilbud i Schweiz er relativ ny. De grundlæggende regler findes i Bundesgesetz über die Börsen und den Effektenhandel fra 24. marts 1995 (i det følgende blot BEHG). Denne lov indeholder en række rammebestemmelser vedrørende overtagelsestilbud, jf. artiklerne 22-35. Med hjemmel i denne lov er der vedtaget flere bekendtgørelser, hvoraf to har særlig relevans for overtagelsestilbud. Det drejer sig dels om Verordnung der Übernehmekommission über öffentliche kaufangebote af 21. juli 1997 (også benævnt Übernahmeverordnung, i det følgende blot ÜV), som indeholder i alt 63 bestemmelser med detailregler om overtagelsestilbud. Dernæst drejer det sig om Verordnung der Eidgenössischen Bankenkommission über die Börsen und den Effektenhandlen (også benævnt Börsenverordnung, i det følgende blot BEHV), som i artiklerne 24-43 indeholder en detailregulering af tilbudspligt-situationen. Begge bekendtgørelser trådte i kraft 1. januar 1998.¹⁾

Eidgenössische Bankenkommission er den overordnede tilsynsmyndighed, men den daglige administration af reglerne vedrørende overtagelsestilbud er overdraget til Übernahmekommission. Kommissionens sammensætning er reguleret i BEHG art. 23, og de nærmere regler for dets virke er reguleret i den omtalte ÜV.

Før denne lovgivning trådte i kraft, havde man et frivilligt regelsæt, der var vedtaget i 1989 (Schweizer Übernahme-Kodex).²⁾ Allerede i 1990 påbegyndte man arbejdet med at udarbejde en lovregulering af emnet, og dette blev realiseret med den i 1995 vedtagne BEHG. Lovgivningen er tydelig inspireret af det forslag til et 13. selskabsdirektiv om overtagelsestilbud, som Kommissionen fremlagde i 1990, jf. EFT 1990 C 240/7.

BEHG og de sekundære regler finder anvendelse på offentlige overtagelsestilbud, der i BEHG art. 2, litra e defineres som "...any offer to purchase or exchange share, participation or bonus certificates or any other participation rights ('equity securities') which is made public to the holders of shares or other equity securities of Swiss companies whose equity securities are, in whole or in part, listed on an exchange in Switzerland."

Selv om det ikke fremgår klart af ordlyden, omfattes også den situation, at et noteret selskab erhverver egne aktier.3)

Art. 2 i ÜV præciserer, at også tilbud rettet mod optionsrettigheder, samt værdipapirer der kan konverteres til de nævnte aktietyper, er omfattet af reglerne.

Udgangspunktet er således, at tilbud rettet mod schweiziske selskaber, der - helt eller delvist - er noteret i Schweiz, er omfattet af reglerne, jf. også BEHG art. 22, stk. 2, som definerer et målselskab. Men art. 22 indeholder mulighed for, at et selskab i dets vedtægter kan indsætte en klausul om, at en erhverver ikke skal være forpligtet til at opfyldte tilbudspligtbestemmelserne efter schweizisk lovgivning. Dette betyder, at aktionærerne accepterer, at der kan flyttes eller etableres kontrollerende aktieposter, uden at dette udløser tilbudspligt. Muligheden benævnes derfor oftest ‘opting out’. Det antages særligt at kunne være aktuelt for mindre familiekontrollerede selskaber. Et sådant forbehold skal indsættes i selskabets vedtægter senest i forbindelse med, at det bliver noteret. For allerede noterede selskaber var der i en to årig periode mulighed for at indføre denne type vedtægtsbestemmelser. Aktionærer, der efterfølgende erhverver aktier på børsen, bliver 'advaret' ved, at selskaber, der har denne type opting out’ bestemmelser, er noteret i en gruppe for sig.

De overordnede regler vedrørende tilbudspligten findes i BEHG art. 32, mens en mere detaljeret regulering findes i BEHV.

12.3.1 Tilbudspligtens indtræden og omfang
Tilbudspligten indtræder, hvor en aktionær erhverver 33 1/3 pct. af stemmerettighederne i målselskabet. For aktionærer, der ved lovens ikrafttræden besad mellem 33 1/3 og 50 pct., indtræder tilbudspligten først, hvis aktionæren opnår mere end 50 pct. af stemmerettighederne, jf. overgangsbestemmelsen i BEHG art. 52.

BEHG art. 32, stk. 1 åbner mulighed for, at selskaberne i vedtægterne kan forhøje grænsen for tilbudspligtens indtræden, således at tilbudspligten først indtræder, når en aktionær erhverver helt op til 49 pct. af stemmerettighederne. Denne mulighed for ‘opting up’, fjerner ikke - som reglen i art. 22 - selve tilbudspligten - og dermed minoritetsbeskyttelsen - men hæver blot loftet for pligtens indtræden. Reglen antages særligt at være til fordel for mindre børsnoterede selskaber, der har behov for en vis flexibilitet.

Ved vurderingen af, om der er indtrådt tilbudspligt, skal visse former for indirekte aktieerhvervelser medtages, jf. nærmere BEHV art. 26 sammenholdt med art. 9, stk. 3. Det drejer sig blandt andet om tredjemands erhvervelser for tilbudsgivers regning, erhvervelser foretaget af koncernforbundne selskaber samt erhvervelse af kontrollen over et selskab, der besidder aktier i målselskabet. Endelig omfattes alle dispositioner, der kan give adgang til at råde over stemmeretten på aktierne, dog undtagen stemmefuldmagter der alene omfatter én generalforsamling.

Erhververen er alene forpligtet til at fremsætte et tilbud på de noterede aktier i målselskabet. Unoterede aktier omfattes således ikke. Tegningsrettigheder og konvertible værdipapirer med ret til at erhverve noterede aktier omfattes derimod, såfremt de tegnes/konverteres inden tilbuddet udløber, jf. nærmere BEHV art. 29.

Et pligtmæssigt tilbud skal som udgangspunkt fremsættes uden, at der er knyttet betingelser til det. Dog kan vigtige omstændigheder ("wichtige Gründe", "important reasons") begrunde en betingelse, jf. hertil BEHV art. 32, stk. 2. Som eksempler herpå nævnes betingelse om, at der opnås en - nødvendig - myndighedstilladelse samt en betingelse om, at virksomhedens konkret beskrevne centrale aktivitet ("wirtschaftliche Substanz","economic substance") ikke forandres.

12.3.2 Undtagelser fra tilbudspligten
Som nævnt i afsnit 12.2 har selskaberne mulighed for i vedtægterne at indsætte en klausul om, at reglerne om tilbudspligt ikke finder anvendelse for dette selskab (en såkaldt "opting out"-klausul). Er denne indsat, gælder tilbudspligten ikke i det pågældende selskab.

BEHG art. 32, stk. 3, og BEHV art. 33 indeholder en opremsning af nogle generelle undtagelser, det vil sige tilfælde som uden videre er undtaget fra tilbudspligten. Dette gælder, hvor;

1. erhvervelsen er sket som gave, arv, bodeling ved skilsmisse samt ved tvangsfuldbyrdelse⁴⁾
2. overskridelse af tilbudspligtsgrænsen er sket i forbindelse med en rekonstruktion, der indebærer, at kapitalen nedsættes til inddækning af underskud og straks forhøjes ved en kapitalforhøjelse
3. en bank eller lignende i forbindelse med en emissionsgaranti har forpligtet sig til at aftage aktierne, forudsat aktierne afstås senest 3 måneder efter, at tilbudspligtsgrænsen er overskredet.

Herudover er der mulighed for at opnå en dispensation hos Übernahmekommissionen ud fra en vurdering af de konkrete omstændigheder. Som eksempler på situationer, hvor en dispensation kan gives, nævnes i BEHG art. 32, stk. 2, og BEHV art. 34 situationer, hvor;

• stemmerettigheder overdrages inden for en såkaldt organiseret gruppe. En organiseret gruppe er det samme som samarbejdende grupper, jf. nærmere herom nedenfor i afsnit 12.3.3
• tærsklen overskrides, som følge af at antallet af stemmerettigheder reduceres. Dette kan eksempelvis være tilfældet, hvor nogle aktionærer fratages stemmeretten på en generalforsamling
• tærsklen kun overskrides midlertidigt
• aktierne i forbindelse med en kapitalforhøjelse erhverves vederlagsfrit eller ved udøvelse af fortegningsretten
• erhvervelsen er en del af en sanering af selskabet. Herved tænkes særligt på rekonstruktioner i forbindelse med økonomiske vanskeligheder
• erhververen ikke kan kontrollere selskabet, for eksempel fordi en anden aktionær råder over flere stemmerettigheder end den pågældende
• der erhverves kontrol over et selskab, der besidder aktier i målselskabet (hvorved tærsklen overskrides), men således at hovedformålet med at erhverve aktier i førstnævnte selskab ikke er at erhverve kontrol over aktierne i målselskabet.

Listen over situationer, hvor der kan indrømmes dispensation, er ikke udtømmende. Hvor der indrømmes en dispensation, kan Übernahmekommissionen udstede pålæg, som erhververen skal følge, herunder forpligtelser vedrørende fremtiden, jf. BEHV art. 34, stk. 3. En dispensation skal offentliggøres, og derefter kan målselskabets aktionærer inden for en frist af 10 dage få prøvet afgørelsen ved tilsynsmyndigheden (Bankenkommission), jf. art. 34, stk. 4.

12.3.3 Den tilbudspligtige
En erhverver er tilbudspligtig uanset dennes nationalitet, og uanset om der er tale om en person eller et selskab.

Herudover påhviler tilbudspligten en gruppe, såfremt denne samarbejder ("acting in concert and organized groups"), jf. BEHG art. 32, stk. 1. Dette begreb er nærmere defineret i BEHV art. 15, jf. art. 27. Overordnet drejer det sig om grupper, som har afstemt deres handlemåde ved aftale eller på anden organiseret måde. Der er en særlig formodning for, at der foreligger et samarbejde, hvor der er etableret;

1. et retsforhold med henblik på erhvervelse af aktier
2. et retsforhold med det formål i fællesskab at udøve stemmerettighederne på aktierne;
3. en sammenslutning mellem personer eller selskaber baseret på erhvervelsen af flertallet af stemmerettigheder eller erhvervelse af kontrol på anden måde. Dette omfatter ikke alene koncerner, men også selskaber ejet af samme

person samt en person og de af den pågældende kontrollerede selskaber.

Ikke blot tilbudspligten, men alle andre pligter, der påhviler en tilbudsgiver, påhviler de enkelte medlemmer af gruppen, jf. BEHG art. 24, stk. 3.

12.3.4 Tilbudsprisen
Tilbudsprisen reguleres i BEHG art. 32, stk. 4-5 samt i flere detaljer i BEHV art. 37-43.

Den overordnede regel er (1), prisen skal mindst svare til børskursen, og (2) prisen kan ikke være mere end 25% under den højeste pris, erhververen har betalt for aktier i målselskabet i de forudgående 12 måneder.

Denne regel specificeres på forskellig vis. Blandt andet foreskrives det, at prisen for hver aktieklasse mindst skal svare til gennemsnittet af de seneste 30 dages børskurser i perioden frem til tilbuddets offentliggørelse. Er kursen i denne periode væsentligt påvirket af visse forhold, for eksempel udlodning af dividende, tages der hensyn hertil ved beregningen, jf. BEHV art. 37.

Ved fastlæggelse af højesteprisen skal der ske en opgørelse for hver aktieklasse omfattet at tilbudspligten - det vil sige kun de børsnoterede værdipapirer, jf. ovenfor afsnit 12.3.1. Herudover er det et krav, at tilbudsprisen for de forskellige aktieklasser er i passende forhold ("appropriate relationship").

Hvor der er erlagt særligt vederlag ved køb af aktier, for eksempel ved at der er ydet supplerende ydelser, kan dette begrunde, at anskaffelsesprisen sættes højere, ligesom den efter omstændighederne kan sættes lavere, hvis erhververen har påtaget sig særlige forpligtigelser i forbindelse med handlen, jf. nærmere BEHV art. 38, stk. 3. Der er endvidere retningslinier for, hvordan anskaffelsesprisen for aktierne skal beregnes, når der er sket en indirekte erhvervelse af aktier i målselskabet gennem erhvervelsen af kontrol med et selskab, der ejer aktier i målselskabet.

Tilbuddet kan lyde på en kontantpris, men kan også lyde på en ombytning med aktier eller andre værdipapirer. Der kan tilbydes ombytning, selv om der ikke tidligere er erhvervet aktier ved ombytning, jf. BEHV art. 39, stk. 2.⁶⁾

Den prøvelse, der sker af overtagelsestilbuddet, jf. nedenfor under 12.5, omfatter også en prøvelse af den tilbudte pris.

12.3.5 Tilbuddets fremsættelse og proceduren i forbindelse hermed
Tilbuddet skal fremsættes senest 2 måneder efter, at man har overskredet den procentdel af stemmerettighederne, som udløser tilbudspligten. Der kan dog gives en fristforlængelse af Übernahmekommission, jf. hertil BEHV art. 36

Er en erhverver i tvivl om, hvorvidt der er udløst tilbudspligt, kan den pågældende rette henvendelse til Übernahmekommissionen, som kan afgive en udtalelse herom, jf. BEHV art. 35.

Såfremt en erhverver undlader at fremsætte et pligtmæssig tilbud, har Bankenkommission, målselskabet eller målselskabets aktionærer mulighed for at anmode domstolene om, at erhververens stemmeret suspenderes, indtil tilbudspligten overholdes, jf. BEHG art. 32, stk. 7.

I øvrigt gælder der de samme procedureregler som ved frivillige tilbud, jf. bemærkningerne nedenfor under 12.4.2.

Frivillige tilbud er defineret i BEHG art. 2, litra e, jf. ovenfor afsnit 12.2. De overordnede bestemmelser vedrørende frivillige tilbud findes i BEHG, men de mere detaljerede regler er fastsat i ÜV.

12.4.1 Tilbuddets vilkår - betingede og begrænsede tilbud
Et frivilligt tilbud skal omfatte samtlige noterede aktieklasser samt tegningsrettigheder til noterede aktier, såfremt retten udnyttes inden tilbuddets udløb, jf. ÜV art. 10, stk. 3.

Såfremt tilbuddet er rettet mod aktier, som vil udløse en tilbudspligt, gælder de regler, herunder reglerne om tilbudsprisen, som er beskrevet ovenfor under 12.3.

Er tilbuddet ikke rettet mod aktier, der udløser tilbudspligt, er udgangspunktet, at tilbudsgiver selv fastsætter tilbudsprisen. Dog gælder der også her en pligt til at sikre et passende forhold imellem den pris, der tilbydes forskellige aktieklasser. Endvidere vil en erhvervelse af aktier i tilbudsperioden til en pris, der overstiger den tilbudte, medføre en pligt til at tilbyde alle aktionærer den gunstigere pris, jf. ÜV art. 10, stk. 6.

Et frivilligt tilbud, der ikke omfattes af reglerne om tilbudspligt, kan som udgangspunkt være betinget, idet der dog er visse begrænsninger i, hvilke betingelser der kan indsættes. For det første kan der ikke indsættes subjektive betingelser, det vil sige betingelser hvis opfyldelse tilbudsgiver selv har væsentlig indflydelse på. Herudover er det udgangspunktet, at betingelserne skal være af en sådan karakter, at det efter tilbudsfristens udløb kan konstateres, om de er opfyldt. Såfremt en betingelse først kan afklares på et senere tidspunkt, kræves der et samtykke fra Übernahmekommission til at indsætte betingelsen, jf. ÜV art. 13, stk. 4.

Det fremgår forudsætningsvis af ÜV art. 21, at det er muligt at fremsætte et partielt tilbud, men der er ingen særregler, der regulerer denne form for tilbud.

12.4.2 Tilbuddets fremsættelse
Tilbudsgiveren kan vælge at annoncere sit tilbud, inden der udarbejdes et egentlig overtagelsestilbud. I denne situation indeholder ÜV art. 7, stk. 2, de nærmere krav til indholdet af en sådan forannoncering, idet denne blandt andet skal omfatte prisen samt eventuelle betingelser, der er knyttet til tilbuddet. Annonceringen skal ske i mindst to landsdækkende aviser samt et elektronisk medie.

Det er som nævnt frivilligt, om man vil lave en sådan forannoncering. Men benyttes forannonceringen, pålægges tilbudsgiveren særlige pligter, jf. ÜV art. 9. For det første er der pligt til inden 6 uger at fremsætte det egentlige overtagelsestilbud. Dernæst er det som udgangspunkt ikke muligt at ændre tilbudsprisen til skade for aktionærerne. En undtagelse gælder dog, hvor ændringen er sket - og sagligt begrundet - med henvisning til en gennemført "due dilligence" af målselskabet.

Inden offentliggørelsen af tilbudsdokumentet skal dette prøves af en sagkyndig, jf. herved bemærkningerne i afsnit 12.5.

Offentliggørelsen af selve tilbuddet skal ske i mindst to aviser på både tysk og fransk, samt i mindst et elektronisk medie. Offentliggørelsen skal omfatte alle væsentlige informationer vedrørende tilbuddet, jf. ÜV art. 18. Samtidig skal der fremsendes en kopi til Übernahmekommission.⁷⁾

Tilbudsfristen skal være mindst 20 dage og højst 40 dage. Som noget særligt kan tilbuddet ikke accepteres i de første 10 dage, idet der her gælder en slags karensperiode (‘cooling-off period’), jf. ÜV art. 14, stk. 1. Denne regel skal sikre, at aktionærerne tager en velovervejet beslutning og samtidig hindre det, som man med et amerikansk udtryk betegner ‘Saturday Night Special’ tilbud.⁸⁾

Mens tilbuddet er åbent, har tilbudsgiver pligt til at meddele de handler, som den pågældende måtte foretage i målselskabets aktier, samt i tilfælde hvor der tilbydes aktier som vederlag, tillige handler foretages i disse. Meddelelsen skal gives senest kl. 12 dagen efter handlens gennemførelse, jf. ÜV art. 41.

På den børsdag, der følger efter tilbuddets udløb, skal tilbudsgiveren offentliggøre en foreløbig opgørelse over, hvor mange accepter, der er modtaget, samt hvorvidt eventuelle betingelser er opfyldt. Såfremt tilbuddet ikke bortfalder på grund af manglende opfyldelse af betingelser, skal der indrømmes samtlige aktionærer yderligere 10 dage til at acceptere tilbuddet. Dette betegnes som en efterfrist ("nachfrist", "subsequent acceptance"). Det er ikke blot ved betingede, men også ved tilbud, der hele tiden har været ubetinget, at aktionærerne skal have en sådan sidste chance for at acceptere, jf. hertil ÜV art. 14, stk. 5.

Efter udløbet af denne efterfrist skal tilbudsgiver offentliggøre det endelig resultat af tilbuddet.

En tilbudsgiver, der har opnået 98 pct. eller mere af stemmerettighederne i målselskabet, kan inden for en periode på 3 måneder efter tilbuddet anmode domstolene om at tvangsindløse de resterende minoritetsaktionærer. Tvangsindløsningen sker i denne situation til samme pris som i tilbuddet blev tilbudt aktionærerne i samme aktieklasse, jf. hertil BEHG art. 33.

12.4.3 Konkurrerende tilbud, tilbagekaldelse m.v.
Hvor der fremsættes konkurrerende tilbud er udgangspunktet, at den nye tilbudsgiver skal opfylde de almindelige regler, idet der dog er fastsat visse særregler i ÜV art. 47-51.

Det er et grundlæggende princip, at når der fremsættes et konkurrerende tilbud, skal aktionærerne frit kunne acceptere dette. Accept af et nyt tilbud indebærer, at de frigøres fra en eventuel tidligere afgiven accept, jf. ÜV art. 47, stk 3.

Et konkurrerende tilbud kan senest offentliggøres tre børsdage før det oprindeligt fremsatte tilbud udløber. Det konkurrerende tilbud skal udløbe på samme tidspunkt, som det oprindelige tilbud, dog skal aktionærerne sikres mindst 10 dage til at acceptere de to tilbud. Hvor det konkurrerende tilbud herved ville løbe længere end det oprindelige tilbud, vil acceptperioden for det oprindelige tilbud automatisk blive forlænget. Disse regler indebærer, at tilbudsperioden kan løbe i længere tid, hvor der gang på gang fremsættes nye tilbud. Efter ÜV art. 47, stk. 4 må den samlede tid til gennemførelsen af tilbuddene ikke trække uforholdsmæssigt langt ud. Derfor kan Übernahmekommission forkorte de frister, der normalt gælder for at ændre tilbud og tilbagekalde tilbud.

Såfremt en tilbudsgiver ønsker at ændre sit tilbud - hvilket særligt vil være tilfældet, hvor der er fremkommet et konkurrerende tilbud - er det en betingelse, at dette sker mindst fem dage før tilbuddet udløber. Det er kun muligt at ændre tilbuddet til aktionærernes fordel, jf. ÜV art. 15.

Målselskabet har pligt til at ligebehandle alle tilbudsgivere, og skal derfor som udgangspunkt indrømme disse samme oplysninger. En forskelsbehandling kan kun ske, såfremt dette accepteres af Übernahmekommission, jf. ÜV art. 48.

Et tilbud kan alene tilbagekaldes af tilbudsgiveren, såfremt der er indsat en betingelse, og denne ikke opfyldes, jf. ÜV art. 16.

Tilbudsgiver skal offentliggøre et dokument, som i Schweiz benævnes et tilbudsprospekt. Overordnet stilles der krav om, at dette skal indeholde "...true and complete information", jf. BEHG art. 24, stk. 1. De nærmere krav til indholdet fremgår af ÜV art. 19-24.

Art. 19 kræver visse oplysninger om tilbudsgiver. Dette omfatter blandt andet oplysninger om de personer og selskaber, som den pågældende samarbejder med, den pågældendes aktiebesiddelser, samt hvilke erhvervelser i målselskabet tilbudsgiveren har foretaget de seneste 12 måneder, herunder den højeste pris der er betalt.

Desuden kræves oplysninger om, hvordan tilbuddet finansieres. Tilbydes der aktier som vederlag, skal der redegøres for, hvordan disse vil blive tilvejebragt. Efter art. 21 skal der medtages oplysninger om tilbudsprisen, herunder eventuelt ombytningsforholdet samt ved partielle tilbud det højeste antal aktier der ønskes. I tilslutning hertil skal der redegøres for, hvordan man er nået frem til de forskellige priser for de forskellige aktieklasser.

Art. 23 kræver visse oplysninger om målselskabet. Der stilles krav om, at tilbudsgiver redegør for sine væsentligste intentioner med målselskabet. Hvis der foreligger en overenskomst mellem tilbudsgiver og målselskabet, mellem tilbudsgiver og målselskabets ledelse eller mellem tilbudsgiver og målselskabets aktionærer, skal der oplyses herom. Bestemmelsen præciserer ikke, hvilken form for overenskomst der tænkes på. Endelig indeholder bestemmelsen et krav om, at tilbudsgiver afgiver en erklæring om, at han hverken direkte eller indirekte har modtaget oplysninger fra målselskabet, som ikke er offentligt tilgængelig, og som ville have væsentlig indflydelse på aktionærernes stillingtagen til tilbuddet.

Slutteligt indeholder art. 24 en række yderligere krav til tilbud, hvor vederlaget består i aktier. Der skal blandt andet gives oplysninger om de aktier, som gives i bytte, de seneste tre års regnskaber og kursudviklingen. Er de ombyttede aktier unoterede, skal der gives yderligere oplysninger, ligesom der skal afgives en sagkyndig erklæring vedrørende disse aktier.

Inden dokumentet offentliggøres, skal det underkastes en undersøgelse fra en sagkyndig, hvilket kan være en godkendt revisor eller en godkendt værdipapirsmægler, jf. ÜV art. 25. Den sagkyndige skal afgive en erklæring om, at tilbuddet er i overensstemmelse med lovgivningen, og denne erklæring skal offentliggøres i tilbudsdokumentet. Efter ÜV art. 26 skal den sagkyndige særligt prøve, om tilbudsdokumentet er fuldstændigt og korrekt, om der sker en ligebehandling af aktionærerne samt, om der er sikret en forsvarlig finansiering af tilbuddet.

Den sagkyndige har også pligt til at påse tilbudsgiverens adfærd efter offentliggørelsen af tilbuddet. Hvis der konstateres ulovligheder, har

den sagkyndige pligt til at underrette Übernahmekommission, jf. ÜV art. 28.

Tilbudsgiver har ingen pligt til at orientere eller på anden måde inddrage målselskabets ledelse hverken før eller under tilbuddets fremsættelse. Tilbudsgiver har dog mulighed for at rette henvendelse til Übernahmekommission og med dennes medvirken søge at få gennemført forhandlinger med målselskabet. Målselskabet har ingen pligt til at medvirke til sådanne forhandlinger.

12.6.1 Ledelsens udtalelse
Målselskabets ledelse ("Verwaltungsrat") har pligt til at afgive og offentliggøre en udtalelse om tilbuddet. Denne udtalelse skal være sand og fuldstændig, jf. BEHG art. 29, stk. 1 ("true and complete"). Udtalelsen kan indeholde en anbefaling af, hvordan aktionærerne bør forholde sig, men ledelsen kan også nøjes med at opregne fordele og ulemper ved tilbuddet.

Ledelsens udtalelse skal efter ÜV art. 30 redegøre for, hvordan de aktionærer, der besidder mere end 5% af stemmerettighederne, forholder sig til tilbuddet, forudsat ledelsen er bekendt med deres holdning. Såfremt generalforsamlingen har godkendt visse afværgeforanstaltninger, jf. nedenfor under 12.6.2, skal der også redegøres herfor.

Ledelsens udtalelse skal redegøre for de interessekonflikter, som måtte bestå for medlemmerne af den øverste ledelse i målselskabet, ligesom der skal redegøres for de forholdsregler, der er truffet over for sådanne konflikter, jf. ÜV art. 31. Der skal særligt redegøres for følgende forhold;

1. whether any member have entered into an agreement or maintain other ties with the offeror
2. whether any members were appointed upon the offeror's proposal or
3. whether any members are to be reappointed.

Udtalelsen kan offentliggøres i overtagelsestilbuddet, hvor dette fremsættes i samarbejde mellem ledelsen og tilbudsgiver. Under alle omstændigheder skal udtalelsen offentliggøres senest 15 børsdage efter tilbuddets offentliggørelse, og skal i så fald også offentliggøres - eventuelt i ekstrakt - i mindst to af de aviser, hvor tilbuddet tidligere er blevet offentliggjort.

Hvis der senere sker ændringer af tilbuddet, skal der udarbejdes en ny udtalelse, som forholder sig hertil. Denne kan dog være ganske kort, jf. ÜV art. 33.

12.6.2 Defensive foranstaltninger
Efter tilbuddets offentliggørelse kan ledelsen ikke foretage foranstaltninger, der i væsentlig omfang vil ændre målselskabets aktiver og passiver, jf. BEHG art. 29, stk. 2. Dette gælder dog ikke foranstaltninger besluttet af generalforsamlingen, uanset om de er besluttet før eller efter tilbuddets offentliggørelse.

Rækkevidden af denne bestemmelse er nærmere præciseret i ÜV art. 35. De dispositioner, der væsentlig påvirker aktiver og passiver, omfatter blandt andet;

1. aftaler, der indebærer en væsentlig risiko eller væsentlige forpligtigelser
2. køb og salg af egne aktier i det omfang dette overstiger 10% af den regnskabsmæssige balance
3. salg eller pantsætning af aktier eller aktiver som udgør hovedbestanddelen af selskabet og af tilbudsgiver bliver betragtet som sådan
4. indgåelse af aftaler med ledelsesmedlemmer, hvorved disse sikres en usædvanlig høj kompensation i tilfælde af afskedigelse
5. gennemførelse af en kapitalforhøjelse uden fortegningsret, medmindre den generalforsamlingsbeslutning der ligger til grund for forhøjelsen udtrykkelig har taget højde for muligheden for at gennemføre forhøjelsen i tilfælde af, at der foreligger et overtagelsestilbud.

Efter ÜV art. 34 skal enhver afværgeforanstaltning, som påtænkes gennemført, forudgående anmeldes til Übernehmekommission. Dette giver kommissionen lejlighed til at sikre, at reglerne om generalforsamlingsgodkendelse er iagttaget.