Bekendtgørelse om investorbeskyttelse ved værdipapirhandel § 19 – Vurdering af om et finansielt instrument skal betragtes som komplekst

Finanstilsynets fortolkning af 17. april 2009

 

Afgørelse

Finanstilsynet har meddelt et selskab, at andele i et investeringsinstitut, som foretager investeringer i unoterede ejendomsfonde, som bl.a. stiller mezzaninkapital til rådighed, skal betragtes som komplekse produkter og kan derfor ikke handles uden rådgivning af kunden - dvs. handlen kan ikke gennemføres som 'execution only'.

Regelgrundlag

Bekendtgørelse om investorbeskyttelse ved værdipapirhandel er udstedt med hjemmel i § 43, stk. 2 og § 373, stk. 4 i lov om finansiel virksomhed og implementerer bl.a. artikel 19 til 22 i direktiv 2004/39/EF (MiFID-direktivet) og artikel 38 i det hertil knyttede implementeringsdirektiv 2006/73/EF.

I henhold til bekendtgørelsens § 19 kan en værdipapirhandler undlade at foretage en egnetheds- og hensigtsmæssighedstest efter bekendtgørelsens §§ 16-18, hvis den tjenesteydelse, der ydes, vedrører 'andre ikke komplekse finansielle instrumenter'. Af Finanstilsynets vejledning nr. 9010 af 8. januar 2009 til bekendtgørelse om investorbeskyttelse ved værdipapirhandel kan 'andre ikke komplekse finansielle instrumenter' karakteriseres som ikke komplekse, såfremt de opfylder de kriterier, som er angivet i artikel 38 i direktiv 2006/73/EF.

Ifølge artikel 38 betragtes et finansielt instrument som ikke komplekst, såfremt:

 

  • a) det ikke falder ind under artikel 4, stk. 1, nr. 18), litra c), eller punkt 4-10 i afsnit C i bilag I til direktiv 2004/39/EF,
  • b) der ofte er mulighed for at afhænde, indløse eller på anden måde realisere instrumentet til en kurs, der er offentligt tilgængelig for markedsdeltagerne, og som er enten markedskursen eller kurser, der gøres tilgængelige, eller godkendt ved hjælp af værdiansættelsessystemer, der er uafhængige af udstederen,
  • c) det ikke indebærer en faktisk eller potentiel forpligtelse for kunden, som overstiger udgiften ved at erhverve instrumentet,
  • d) passende oplysninger om dets karakteristika er offentligt tilgængelige og kan forventes uden besvær at blive forstået af den gennemsnitlige detailkunde, således at den pågældende kan foretage en informeret vurdering af, hvorvidt han skal gå ind i en transaktion vedrørende det instrument.

 

Vurdering

Det er en forudsætning for at kunne betragte et finansielt instrument som ikke komplekst, at det opfylder alle fire betingelser i artikel 38 direktiv 2006/73/EF, som nævnt ovenfor.

Særligt tillægges det vægt, at passende oplysninger om dets karakteristika er offentligt tilgængelige og kan forventes uden besvær at blive forstået af den gennemsnitlige detailkunde, således at investoren kan foretage en informeret vurdering af, hvorvidt han skal gå ind i en transaktion vedrørende det pågældende finansielle instrument.

Spørgsmålet om kompleksitet handler bl.a. om, hvorvidt en investor kan forstå de risici, der er forbundet med investering i den pågældende afdeling. Det forhold, at et prospekt opfylder prospektbekendtgørelsens regler, herunder indeholder oplysninger om investeringspolitik- og mål samt risikorammer betyder ikke, at disse oplysninger uden besvær vil kunne blive forstået af en gennemsnitlig detailkunde. Prospektreglerne sikrer således, at alle relevante oplysninger er tilgængelige for potentielle investorer, hvorimod reglerne i investorbeskyttelsesbekendtgørelsen skal sikre, at navnlig detailkunder ikke investerer i instrumenter, som ikke passer ind i deres behov. Det sker ud fra den præmis, at detailkunder ikke altid er i stand til at vurdere, hvilke instrumenter, der er bedst egnet til dem til trods for, at alle oplysninger til brug for en sådan vurdering er tilgængelige i et prospekt.

I det gældende prospekt for det omhandlede investeringsinstitut fremgår det, at selskabets formål er at give investorerne mulighed for at deltage i ejendomsmarkedets udvikling gennem en vifte af forvaltede investeringsafdelinger. Selskabets investeringsstrategi er endvidere primært at investere i unoterede ejendomsfonde, som både omfatter 'closed-ended' og 'open-ended' fonde, i REIT-selskaber (Real Estate Investment Trust) samt i aktier i børsnoterede ejendomsselskaber. Investeringer i ejendomsfonde omfatter også fonde, som har en indirekte eksponering mod ejendomsmarkedet gennem eksempelvis strukturerede realkreditprodukter såsom Commercial Mortgage Backed Securities, dvs. papirer med sikkerhed i erhvervsejendomme eller såkaldt mezzaningæld.

Mezzaningæld er gæld, der ligger mellem højt prioriteret gæld og egenkapital. Den, der har investeret i mezzaningæld, får først sin penge tilbage, når alle trancher af den højt prioriterede gæld er fuldt tilbagebetalt.

Det fremgår endvidere af prospektet, at afdelingernes investeringer ikke er gearede, men at det kan forekomme, at de ejendomsfonde, som afdelingerne investerer i, anvender gearing for at forbedre investeringsafkastet.

Som nævnt ovenfor afhænger spørgsmålet om kompleksitet bl.a. af, hvorvidt en investor kan forstå de risici, der er forbundet med investering i den pågældende afdeling.

Finanstilsynet lægger vægt på, at afdelingen investerer i både unoterede 'closed-ended' og 'open-ended' ejendomsfonde, ligesom der anvendes strukturerede realkreditprodukter med mezzaningæld.

Det er Finanstilsynets vurdering, at investering i andele i et investeringsinstitut, som investerer i ejendomsmarkedet, herunder i unoterede 'closed-ended' og 'open-ended' fonde samt en eksponering mod ejendomsmarkedet via strukturerede realkreditprodukter med mezzaningæld, er forbundet med stor kompleksitet. Dette understøttes endvidere af, at der i Danmark ikke eksisterer 'closed-ended' fonde.

Dette er forhold, som efter Finanstilsynets opfattelse ikke uden besvær kan forstås af en gennemsnitlig detailkunde.

Finanstilsynet har derfor meddelt det pågældende selskab, at andele i investeringsinstituttet ikke kan sælges uden rådgivning af kunden.